全球精炼铜产量（单位：万吨）

冶炼尚未出现规模性减产，矿端紧缺未充分传导至精炼铜端。根据ICSG，2025年1-8月，全球精炼铜产量1907.3万吨，同比增长3.88%，其中主要增量来源于中国，1-10月SMM中国电解铜累计产量同比增长11.76%。2025年以来，虽然TC持续下行，但由于硫酸、金银等副产品收益较好，冶炼厂仍然能够维持一定现金流利润，国内冶炼厂尚未出现规模性减产。2025年矿端紧缺并未充分传导至精炼铜端，主要原因在于：1、铜精矿港口存量库存支撑超额消耗，2025年下半年铜矿港口库存去化至近年来同期低位水平；2、原料端废铜提供重要补充，2025年1-8月中国废铜冶炼量同比增长11.89%。2022年-2025年1-8月，废铜流向冶炼端的比例由43.24%提高至68.34%，由于废铜制杆行业产能过剩、价格竞争激烈，加工利润亏损驱使废铜企业倾向于布局冶炼端阳极板。此外，铜价上涨带动精废价差走扩，高精废价差下废铜企业生产阳极板利润空间更高，也为废铜企业布局冶炼端提供有利条件。