2024年欧洲一次性电子烟市场规模占比为44%

1）考虑雾化电子烟在欧洲已培育起较为庞大的用户群体，虽然各国限制一次性电子烟，但欧洲当地电子烟消费文化较为流行，各国也充分认可电子烟替代传统卷烟的减害作用。保守假设未来几年欧洲雾化电子烟总体市场规模不变，而受限制的一次性电子烟的市场份额将由开放式和换弹式取代。

2）英国、法国等雾化电子烟主要消费市场均表示将全面禁止销售一次性电子烟，受监管政策影响，预计2025年一次性电子烟市场份额将快速下降，2025年之后市占率将缓慢下降。考虑各国执行政策力度不同，且部分国家尚未出台明确禁止一次性电子烟的法律条文，因此假设中期欧洲一次性烟市占率分别为0%/10%/20%/30%。

3）假设换弹式和开放式的占比将会回到2021年一次性烟尚未流行时的状态，2021年与

2024年换弹式占比分别为26.4%和17.1%，开放式占比分别为65.9%与39.2%。因此假设一次性烟退出的市场份额将分别由换弹式和开放式取代25%和75%。

图表31：预计未来欧洲雾化电子烟市场规模将趋于平稳图表32：2024年欧洲一次性电子烟市场规模占比为44% 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0

欧洲雾化电子烟市场规模（百万美元）YOY

35%

30%

25%

20%

15%

10%

5%

0%

-5% 20212022202320242025202620272028

换弹式电子烟一次性电子烟开放式电子烟

数据来源：欧睿，国金证券研究所数据来源：欧睿，国金证券研究所

图表33：不同假设下欧洲各品类电子烟市场规模变动情况（单位：百万美元）

30% 20% 10% 0%

一次性烟市场规模 3917 1175 783 392 0

换弹式烟市场规模 1642 2327 2425 2523 2621

开放式烟市场规模 3927 5983 6277 6571 6865

一次性烟退出的市场份额 2742 3133 3525 3917

换弹式增加的市场份额 685 783 881 979

开放式增加的市场份额 2056 2350 2644 2937

一次性市场规模同比2023年 -70% -80% -90% -100%

换弹式市场规模同比2023年 42% 48% 54% 60%

开放式市场规模同比2023年 52% 60% 67% 75%

来源：欧睿，国金证券研究所测算

4.大客户HNB新品即将推出，公司有望迎来第二增长曲线

HNB对传统卷烟有较好的替代作用，减害特征明显，监管体系已较明确。目前多国机构均表明，HNB对传统卷烟有着良好的替代作用，由于其减害性，各国监管机构对HNB大多持较开放态度。目前包括英、日、韩等国在内的各主要HNB消费国均建立起了完备的

监管体系，政策不确定性已较小。如日本政府认为HNB的广泛流行可一定程度上减少对卷烟的依赖，因此规定只要取得牌照之后即可销售。