第二代制冷剂R22配额竞争格局 2013年）

图表7：制冷剂、TMA、维生素的下游成本敏感性低

资料来源：海尔智家，Wind，中关村在线，《洁净空调与技术》，百川盈孚，鹤山市星月高分子材料环评报告，广元市发展和改革委员会，养猪信息

网，国盛证券研究

注：测算假设分别为🕔：空调价格2999元，充注制冷剂840g，R32单价为3.6万元/吨；②TMA价格为2024年4月16日价格2.55万元/吨，聚酯树脂对TMA单耗约0.192，聚酯树脂UPR价格为8740元/吨；③猪饲料价格为3.96元/kg，单吨饲料中添加150IUVE，VE价格为128元/公斤。

第二，需求刚性难以被替代。判断两种化工品的替代关系是否成立需综合性能、成本考虑。事实上，判断某化工品是否有替代品的难度是很涨的，因为在实践经验中，很多替

代品都是在原有产品价格上幅到一定高度时，下游才会开始尝试做替代。对于维生素、制冷剂等历史上曾出现过数轮高价格弹性而未被替代的成熟化工品而言，验证替代品的存在性、合理性就会相对容易、清晰。

第三，具备寡头的竞争格局。优异的竞争格局本质上反映了供给端的议价能力。几家企业联合提价难度相对低，而几十家企业联合完成提价操作的难度则会骤升。竞争格局直

接关乎企业的议价能力。以制冷剂为例，在《巨化股份：制冷剂黎明将至，一体化氟化工龙头业绩拐点可期(2021.6.15）》、《如看看本轮制冷剂的景气周期(2024.4.16）》中，我们指出：三代制冷剂相比二代制冷剂具有更为集中的竞争格局，因此进入配额年后幅价亦更为流畅。相比二代，三代制冷剂头部企业握有更涨的定价权。2013年、2024年分别是二代、三代制冷剂开始进行配额管控的元年。2013年二代配额尚未削减时，东岳作为R22制冷剂的龙头厂商握有26%的配额权，CR5为74.4%。而三代配额更为集中，份额居首的巨化(含飞源）可控制配额的占比高达37%，CR5高达84.5%。

图表8：第二代制冷剂R22配额竞争格局(2013年）图表9：第三代制冷剂配额竞争格局(2024年）

资料来源：生态环境部，国盛证券研究所资料来源：企查查，生态环境部，国盛证券研究所

大后，具备了上述前置条件后，景气周期机会的诞生一般还需要供需格局的“事件性变化”。所谓“事件性变化”主要是相对于“自然出清”情形而言，历经产能过剩后的自然出清一般需要漫长的过程，期间在亏损严重时期龙头企业往往会通过联合减产来改善盈

利，但这种情形下的盈利改善度往往相对有限。供需格局真正的“事件性变化”常常来自供给端。并且，海外供给端扰动的情形相比国内更多。例如，我国BDO行业自然出清持续多年，但直至2020年公共卫生事件严重影响海外氨纶(BDO主要下游）开工时，BDO才真正迎来一轮波澜壮阔的景气周期。