乳制品产业链梳理

数据来源：中国奶业协会，中商产业研究院，东吴证券研究所数据来源：国家统计局，东吴证券研究所

1.2.提价降费助力乳企穿越前两轮周期，本轮周期乳企盈利能力改善较弱

乳制品上下游紧密联动，奶价并非影响乳企盈利单一因素。原奶短保属性导致产业链环节虽多，但供需传导速度快。作为特殊农产品，原奶价格本质反映原奶供需情况，而由于产业链的快速传导，原奶供应量、加工生产量、终端消费量紧密相连，上下游价格存在较强联动性。因此对于中游乳企来说，奶价并非单边影响盈利能力，具体而言，奶价上行期，行业供小于求，部分小乳企被动出清，行业竞争格局改善，乳企成本提升，但可以享受吨价提升+费用率收缩；奶价下行期，行业供大于求，为消化多余原奶，行业被动竞争，乳企享受成本红利，但需要加大促销力度，可能会造成吨价回落和费用率提

升，所以毛销差指标更体现综合影响。

数据来源：东吴证券研究所整理

历史复盘来看，提价控费助力乳企穿越前两轮奶价周期，毛销差表现良好。为应对前两轮原奶价格上涨，乳企普遍在2010年和2013年采取提价控费措施。以龙头伊利为

例，2011年奶价温和上行，但2011H1/2011H2伊利归母净利率分别同比+2/+2.5pct，提价效应下盈利能力持续改善。而在成本下行阶段，提价效应更为突出，乳企盈利能力强化持续性强，2014年伊利液奶吨价同比+12%，2014H1/2014H2/2015H1伊利归母净利率分别同比+1.1/+0.8/+0.5pct。