社融数据不及预期

货币政策将延续强化逆周期和跨周期调节思路，并以推动物价温和回升作为重要考量，这一表态对未来货币政策走向有一定指引效果。近年来国内货币政策一直保持相对宽松，当前在低CPI和低PPI的环境下，若要实现温和通胀，货币政策边际转紧的预期较低。央行大概率维持偏宽松的货币政策，注重逆周期调节，保持流动性合理充裕，引导信贷合理增长，优化信贷结构，同时加强金融风险防范，以支持经济回升向好。总体来看，“宽货币”或将持续一段时间。

“信用”方面，根据当前信贷脉冲指数和社融数据来看，仍处于“紧信用”阶段，并且暂时未见信用扩张的趋势。信贷脉冲指数方面，中国彭博信贷脉冲指数已经连续4个月下滑，最新的4月份数据降到了23.07%，为2019年11月以来的新低。社融数据方面，4月份新增社融规模转负，社融增量为-1987亿元，为有统计数据以来最低值，较去年同期减少1.4万亿元，明显低于市场预期的1.0万亿元，也低于近五年历史同期均值约2万亿元，另外社融存量增速较上月下降0.4个百分点至8.3%，实体融资全面趋弱特征依旧突出。

当前货币流动性状态仍处于“宽货币+紧信用”阶段，虽然该时期已经持续40个月之久，但能否转入到“宽货币+宽信用”阶段，还需要重点观察后续宽信用的进程。预计未来数月，社融增速大概率趋稳，全年呈“先降-缓升-后稳”走势。一是近期地产新政密集出台释放，有望缓解地产板块颓势，对房企、购房居民的融资端或形成一定改善，信用方面此前被地产拖累的部分或修复；二是政府债券对社融有望由拖累转为支撑，根据政府工作报告安排，2024年政府债券同比去年将多增约2800亿元，1-4月份政府债券同比减少1.02万亿元，加上4月政治局会议明确要求“要及早发行并用好超长期特别国债”，预示着二三季度国内政府债券发行将明显提速；三是受益于2023年10月底增发1万亿国债资金有约8000亿元在今年上半年使用，以及地方债限额提前下达和加快发行使用，接下来数月有望从政府债券发行和信贷需求两方面对社融形成较强支撑；四是受益于政策加大对地产融资支持，加上专项债、新增万亿国债和5000亿元PSL额度，将带动基建、“三大工程”等相关融资回暖。综上，预计实体信贷需求有望缓慢修复，但是总体效果仍不宜高估，“宽货币+紧信用”阶段或将持续一段时间。