4 月底逆回购净投放规模持续为0，但最后一日逆回购投放大幅回升

政 策 面来 看，央 行 的 货 币 政 策 工 具 使 用 情 况 和 对 于 长 债 收 益 率 等 关 键 指 标 的 发 声可 能 是影 响 市 场 走 势 的 主 要 关 注 点 ，历 史 经 验 显 示 央 行 多 次 就 同 一 内 容 发 声 后 利 率 调 整 具 有 一定 长 尾 效 应 ；央 行 若 参 与 国 债 买 卖 则 降 准 概 率 降 低，此 外 在 银 行 净 息 差 压 力 以 及 中 美 货币 周 期 逆 行 的外 部 约 束下 降 息 的 可 能 性 不 高 。

除 了 上 文 提 及 的 关 注 央 行 使 用 货 币 政 策 工 具 情 况 以 外 ，央 行 对 市 场 的 连 续 发 声 带 来 的 债市 调 整 是 另 一 大 关 注 方 向 。央 行 在4月3日 、9日 、23日连 续提及长 债 收 益 率风 险 ，旨在 打 破 市 场 利 率 下 行 惯 性 ，避 免 市 场 利 率 与 政 策 利 率严 重 倒 挂 失 锚 ，扭 转 市 场 的 长 期 悲观 预 期 。市 场在 央 行 连 续 喊 话 后调 整 ，10Y国 债 收 益 率自4/23低 位2.23%快 速大 幅 上 行2.32%(4/28)， 回 吐 此 前 一 个 月 债 市 涨 幅。

对 于 央 行 针 对 利 率 、货 币 政 策 等 连 续 发 声 对 后 续 市 场调 整的 影 响 ，我 们梳 理了 过 去 几 次央 行 在 一 段 时 间 内 频 繁 就 同 一 问 题 发 声 的 情 况 并 就 市 场 的 走 势 进 行 复 盘 ，发 现市 场 通 常在 初 次 提 及时反 映 不 大 ，但 随 着 央 行 的 不 断 强 调 ，利 率 调 整和长 尾 效 应 越 明 显 。根 据对央 行2018-19年“管 住 货 币 供 给 总 闸 门”、2020年 疫 情 临 时 性 货 币 政 策 退 出 相 关 表 述 、当 前“ 关 注 长 债 收 益 率 风 险 ”三 个 阶 段 的 频 繁 发 声 后 国 债 收 益 率 变 动 幅 度 复 盘 ，我 们 发现 ：1）通 常 央 行 初 提 时 债 市 反 映 不 大 ，利 率 可 能 会 保 持 下 行 ，随 着 重 复 次 数 增 加 ，债 市对 该 内 容 敏 感 度 明 显 上 升 ，利 率 向 上 调 整 迅 速 ；2）随 着 提 及 次 数 累 积 ，债 市 确 定 性 调 整的 风 险 也 在 叠 加 ，在2018-19年 、2020年 两 回的各 自第五次(最后一次)发 声 后 ，利 率 上行 幅 度 更 大 ，且上 行 时 长 拉 长，调 整 具 有 长 尾 效 应 。所 以对 于 后 续 ，一 方 面 要 关 注 长 债调 整 幅 度 看 央 行 是 否 会 再 提 长 债 收 益 率 风 险 ，另 一 方 面要警 惕 长 尾 效 应 带 来 利 率 阶 段 性调 整 的 风 险， 不 过 目 前 债 市 底 层 逻 辑 未 变 ， 长 期 调 整 的 可 能 性 有 限。