2022/2023Q1-3 零添加酱油市场格局（销售额计）

流通渠道销量（万吨） 4.0 7.7 12.4 16.4

流通销量占比 20% 30% 40% 45%

数据来源：欧睿，渠道调研，京东，东吴证券研究所；标红为核心假设

1.2.零添加格局集中，龙头千禾发展势能强劲

龙头加码零添加产品布局，零添加格局集中。马上赢数据显示，2023Q1-3海天/千禾零添加产品在售数分别为42/68个，同比分别增加23/14个，千禾SKU数量领先。持续完善产品布局、渠道快速发力，2022/2023Q1-3海天+千禾零添加酱油市占率超过90%，行业格局高度集中，龙头优势显著。

图7：2022/2023Q1-3海天千禾零添加产品在售数图8：2022/2023Q1-3零添加酱油市场格局（销售额计）

100%

90%

80%

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

海天千禾六月鲜其他

数据来源：马上赢，东吴证券研究所数据来源：马上赢，东吴证券研究所

24年春节健康类产品折扣力度较大，千禾动销旺盛。草根调研显示，2024年春节

期间海天、千禾、欣和均加大零添加、有机等健康产品推广力度，健康类产品折扣率高于普通产品，其中千禾货架较空，部分产品缺货，动销表现较好，我们认为主因添加剂事件后消费者对零添加概念认知度提升，千禾乘行业东风持续受益。

120%100%

100%

100%

100%

80%

60%

40%

20%

0%

82%

69%

77%

100%

84%

67%68%

图9：24年春节期间千禾货架较空图10：2024年春节期间酱油主要产品折扣率

数据来源：草根调研，东吴证券研究所；注：调研于

2024年2月9日江苏地区

数据来源：草根调研，东吴证券研究所；注：调研于

2024年2月9日江苏地区

渠道红利持续释放，千禾24年发展势能强劲。公司调研反馈，24年公司有望实现

7/16

东吴证券研究所

高于行业增速的收入增长，当前公司渠道库存1.5个月，较节前有所回落。分渠道来看：

（1）零售渠道中，公司24年将推进百万终端计划，渠道下沉深挖终端潜力，渠道红利下零售渠道有望延续高速增长态势；（2）潜力渠道方面，公司大B渠道推进顺利，特通渠道在培育-进入-发力的开发思路下有望厚积薄发，外贸和高盈利的线上渠道潜力可

期。利润端，成本红利释放+费率较低的传统渠道占比提升，公司盈利能力有望持续改善。综合来看，我们认为千禾24年发展势能强劲，预计23-25年收入为32/39/44亿元，同比+33%/20%/14%，归母净利润为5.21/6.71/7.89亿元，同比+52%/29%/18%，2024年3月18日收盘价对应PE分别为33/26/22x，持续重点推荐。