23 年非银机构融入隔夜以外资金规模有所上升

如果这样的情况未来需要改变，那就需要观察到银行融出规模更加明显的下降，参考4月和6月经验，大行/政策行、股份行与城商行的刚性净融出规模至少要降至4万亿以下，才会使R001明显上升回到政策利率附近。

而从历史的经验看，银行融出规模的变化在通常情况下还是与超储规模相关，这背后可能更多还是受到央行的调控意愿影响。尽管央行重提“防止资金套利和空转”，但我们认为这对于资金面的潜在含义是类似于2022年资金利率明显偏低的状态并非常态，资金利率围绕政策利率波动的目标仍会坚持。在这样的背景下，隔夜利率后续很难一直维持在月初1%左右的低水平。但如果央行仍愿意DR007仍在政策利率附近或是略低，那么隔夜利率与政策利率的利差仍将维持在偏高状态。如果这一情况发生变化，我们应当可以从银行融出规模的变化上找到相应证据。

如果隔夜利率中枢维持在1.5%附近，那么当前略低于2.3%的1Y期存单利率也在合理的范围之内。但如果隔夜利率难以进一步下行，那么在总量政策放松前，我们预计存单利率的下行空间也将受到限制。即便后续资金面略有收紧，考虑我们跟踪的存单供需强弱指数显示非银机构对于存单的需求仍然相对强劲，存单利率调整的空间也相对有限。在近两日资金面的波动后如果能重回稳态，那么存单利率后续大概率仍将维持偏强震荡。