金属切削机床同比反弹，指向后续库存周期可能也逐渐企稳反弹

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数据来源：Wind，广发证券发展研究中心

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同时我们关注到，不变价GDP的基数，下半年相对高于上半年。2022上半年

不变价GDP同比增长2.5%，下半年同比增长3.4%。2023下半年面临的同比基数相对较高，对稳增长政策发力的要求也相对较高。

综合来看，2023下半年，债市面临的经济基本面环境，外需仍在低位震荡，内需关注的重点，一是居民加杠杆恢复的程度；二是财政和准财政发力的程度。PPI同比等数据因翘尾因素而反弹，但重点还是在于PPI环比的走势。在中性情境下，债市面临的基本面环境仍属于结构性恢复期，相对友好。

四、债市展望：基于两个维度判断

结构性复苏下的债市：当前经济处于结构性恢复状态，内需的恢复尚不稳固。下半年如何演化？参考2012和2019年，2012年地产、基建和出口均有所修复，带动M1同比反弹；而2019年主要依靠企业加杠杆和出口，M1同比未能建立上行

趋势。今年的经济结构性恢复，更多依赖企业加杠杆，过程可能与2019年相对接近，但外需反弹的条件尚未具备。我们从以下两个角度观察下半年经济，

一是受低基数因素推动，工业品价格同比进入筑底反弹阶段，然而环比走向相对更为重要，环比能否趋势反弹又取决于内需修复程度。受制于外需可能延续放缓，下半年国内经济的支点仍在于内需，也就是投资和消费。重点关注两个方面，一是

财政和准财政工具，关注政策发力的程度；二是关注居民收入-消费的修复程度。

二是从货币-信用角度来看，预计下半年处于宽货币-宽信用状态，以支持经济恢复，重点关注货币活化对应的M1增速。货币方面，宽货币的基调可能会延续，以支持经济恢复。在经济高于潜在增速之前，货币政策转向收紧的概率较低。信用方面，上半年，信贷脉冲指数尚未形成上行趋势，仍需要供给端继续发力，存在继续降

准降息的可能性。上半年新增贷款同比多增2.0万亿元，是社融的主要拉动因素，

而政府债同比少增1.3万亿元，对社融形成拖累。下半年政府债融资将成为社融的

同比拉动项，今年下半年，地方专项债剩余新增额度达到16280亿元，去年下半年

仅为6322亿元，地方专项债对下半年新增社融的同比贡献接近1万亿元，有助于推动社融同比小幅反弹。而基数因素推动工业品价格同比反弹，有助于推动M1同比反弹，不过，工业品价格环比是否建立反弹趋势，对M1同比走势可能更具指示意义。而且从历史数据来看，M1是否反弹与居民购房存在较强关联，因而需关注下半年居民中长期贷款的修复程度。