银行间质押回购规模在5-7月份明显上行（单位：亿元）

70,000

60,000

50,000

40,000

30,000

20,000

10,000 0 20192020202120222023

资料来源：wind，天风证券研究所

图7：M1同比增速偏低表明资金或存在空转（单位：%）

1614 1412 1210 108 86 4 6 2 40

2-2

0-4

-2-6

-4-8

2018-012020-012022-01

中国:M2:同比中国:M1:同比

M2:同比-M1:同比(右轴）

资料来源：wind，天风证券研究所

三季度基本面回暖，GDP同比增长4.9%，超过市场预期，央行三季度货币政策执行报告也明确表明“中国经济保持发展的有力因素较多…未来经济内生动力还将不断增强”。

基本面回暖后，央行压低资金利率来“稳信用”的必要性减弱。而前期资金利率偏低所导致的“资金空转”现象开始引起央行关注，8月央行明确表示2“要根据宏观金融形势和宏观调控需要…防止资金套利和空转，提升政策传导效率”。

面对政府债发行导致的资金紧张，央行顺势引导市场资金利率重回政策利率中枢附近，以此来打压机构加杠杆的行为。

可以看到，伴随着资金利率上移，银行市场质押回购规模也从5-7月日均7.6万亿下滑至

9-11月的6.5万亿。

2https://mp.weixin.qq.com/s/ZWIELeqhpIyRMip5tH29mQ

12月，市场开始关注央行是否会有降准等总量刺激政策。