NAND 模组竞争格局（2021 年）

(亿美元)

2,000

1,800

1,600

1,400

1,200

1,000 800 600 400 200 0

存储模组市场规模yoy

201520162017201820192020202120222023E2024E2025E

40%

30%

20%

10%

0%

-10%

-20%

-30%

-40%

资料来源：Yole，Trendforce，CFM，IDC，Omdia，华泰研究预测

图表21：DRAM模组竞争格局（2021年）图表22：NAND模组竞争格局（2021年）

2%

南亚科

3%

Modular0%

金士顿

13%

1%

1%劲威

美光

19%

0记%忆科技

0%

十铨

0%

宜鼎

0%

其他模组厂

1%

海力士

24%

三星

其他原厂

Smart

海盗船

威刚嘉合

金泰克

0%

西部数据

13%

金士顿

5%

江波龙

3%佰维存储

1%

其他

铠侠3%

11%

美光

9%

海力士

16%

三星

39%

36%

资料来源：IDC，Trendforce，Yole，华泰研究预测资料来源：CFM，Omdia，Trendforce，华泰研究预测

从股价上看，模组厂与原厂周期中基本同时反应。原厂与模组厂股价受到业绩表现与估值倍数两方面因素的驱动。1）业绩表现，由于终端库存消化需要时间，故颗粒价格开始反弹后，到业绩表现开始回暖仍存在一定时滞，业绩表现将在库存水平逐步正常化后开始驱动股价上涨。2）估值倍数，估值倍数为驱动股价上涨的核心因素，颗粒价格反弹后估值倍数便开始提升。从而当存储颗粒价格反弹开启上行周期后，原厂与模组厂估值倍数均开始上涨，股价反应时点较为一致。

从业绩增速上看，模组厂业绩向上与向下拐点均略早于原厂。模组集成环节处于原厂下游，终端需求反弹后将直接拉动模组环节厂商业绩回暖，而原厂出货方式既有模组也有存储颗粒，即便由于存储颗粒供应商议价权较强，颗粒价格或先于模组价格筑底，但营收增速仍需模组厂商以及OEM客户相应库存回归正常后才会回暖，故存储原厂业绩表现拐点略滞后于模组厂商，据Wind数据，以威刚、宜鼎、美光与海力士为例，模组厂商营收增速转正时点较原厂领先约1~2个季度。周期中待需求复苏拉动价格反弹，开启上行周期后，模组厂商将率先受益于周期反转，迎来业绩与估值倍数的戴维斯双击。