AI 产业链的上中下游拆分

来源：wind、国金证券研究所

三、TMT再起，何以更看好传媒？

3.1传媒>计算机，盈利回升持续更强、弹性更大

基于前文分析结论，产业周期所引领的行情持续时间较长。从行情的演绎路径来看，在经历前期各板块共同上涨之后，后续在盈利表现分化的背景下，受益于产业周期且具有基本面支撑的板块的超额收益有望具备更高的弹性和可持续性。因此，在当前TMT二次回调所

持续的时间和下跌幅度均已经达到历史均值水平的背景下，我们认为后续AI板块仍然具备投资机会，但可能会出现分化。以下我们将从微观基本面视角出发筛选出未来有望具备

更高弹性的细分板块。

财报视角来看，2023Q1TMT板块中传媒、计算机业绩改善较为明显。尽管从TMT板块整体来看景气表现较弱，2023Q1归母净利润同比-17.2%（2022年为-15.3%），其中主要受到电子盈利增速大幅下滑的拖累，而传媒、计算机受益于疫情恢复、低基数效应迎来业绩改善。具体来看：一是传媒各项财务指标均改善，2023Q1营收与归母净利润均改善，2023Q1归母净利润同比18.25%，环比2022年+85.78pct；ROE为2.41%，环比2022年+0.26pct，主要来自于归母净利率的支撑；二级行业来看，影视院线、广告营销、数字媒体表现较优；二是计算机营收增速有所放缓，2023Q1归母净利润同比82.28%，环比2022年+127pct；ROE为3.45%，环比2022年+0.15pct，亦主要来自归母净利率的支撑；二级行业来看，IT服务表现较优；三是电子在半导体产业周期下行的拖累下表现为盈利下滑，进而对整个TMT板块形成拖累；通信尽管盈利仍为正增长，但增速放缓。

图表28：传媒和计算机归母净利润增速改善显著图表29：2023Q1仅传媒和计算机ROE出现改善

来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所

基于TMT财务分析，预计传媒、计算机有望维持高景气。当前TMT整体处于去库周期尾声，除半导体外，其余行业库存均已降至接近历史底部水平。考虑到：一方面，现金流、营收、利润等数据改善，意味着TMT行业整体“造血”功能回升；另一方面，无论是毛利

率、资产周转率亦趋于改善，企业盈利能力提升，生产意愿自然改善。叠加CAPEX扩张，意味着TMT企业利润有望持续、较快释放。具体来看，传媒、计算机财务指标改善尤为突出，包括：（1）从经营现金流角度来看，传媒行业改善幅度最大，一季度同比接近翻番；计算机、通信、电子尽管改善幅度较小，但均扭转此前向下的趋势。（2）从行业毛利率来看，传媒行业毛利率常年高于其他行业，并且在近期AI“降本增效”的影响下，毛利率再次出现抬升迹象。（3）从资本性开支来看，传媒行业资本性开支增速趋于回升并且高于其他行业。此外，计算机行业资本性开支回升也比较明显，通信、电子同比仍在下跌。