城投有息债务规模及增速（亿元）

近两年城投有息债务增速明显回落。随着2014年地方政府债务管控定调“开正门，堵偏门”，以及我国工业化城镇化增速放缓，地方投资需求增速回落，近十年城投有息债务增速逐步下降，2017年-2022年，城投有息债务增速从23%下降至12%。在经济增长中枢下滑，防范债务风险常态化，未来城投有息债务增速或维持低增速。

50000025%

40000020%

30000015%

20000010%

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00% 20122013201420152016201720182019202020212022

资料来源：Wind，国盛证券研究所

上述显性债务指标在2025-2027年之间都将突破警戒线，如果加上城投债务，则各债务指标会远超警戒线，对于城投债务，城投付息压力越来越严峻，也是更为实际的压力。2022年末，城投有息债务为54.2万亿，银行、债券和非标分别为33.5万亿、16.0万亿和4.7万亿，过去�年城投有息债务增速从23%下降至12%，年均下降2.3%，假

设未来�年每年继续下降2.3%，城投有息债务结构不变。付息成本方面，以金融机构一般贷款加权平均利率作为银行贷款的成本，2022年为4.7%，过去�年一般贷款成本年均下滑20bp，假设未来�年每年继续下降20bp，2022年城投债平均票面利率4.8%，假设未来每年下降20bp，非标成本以1-2年期信托产品收益率估算，2018年-2022年

从7.91%下降至6.85%，年均下滑27bp，假设未来�年每年下降27bp。在以上情景下，城投债务的付息率（城投债务利息/地方综合财力）将从2022年的9.59%降至2027年的8.03%，如果加上地方债的利息支出，则2022年地方债务的付息率（（城

投债务利息+地方债利息）/地方综合财力）为13.60%，此后�年将会维持在14%

以上。

城投有息债务 银行贷款 债券 非标有息债 务增速 地方政府银行贷款城投债非标综合财力成本成本成本 银行贷款利息 城投债利息 非标利息 有息债务利息合计 有息债务利息/综合财力 地方政府债利息 (城投利息+地方债利息)/综合财力

单位 万亿 万亿 万亿 万亿% 万亿%%% 万亿 万亿 万亿 万亿 - 万亿 -

2022 54.2 33.5 16.0 4.7 12.1 28.0 4.74 4.81 6.85 1.6 0.8 0.3 2.7 9.59% 1.1 13.60%

2023E 59.6 36.7 17.6 5.2 9.8 28.2 4.54 4.71 6.58 1.7 0.8 0.3 2.8 10.07% 1.4 14.91%

2024E 64.0 39.5 18.9 5.6 7.5 29.8 4.34 4.61 6.31 1.7 0.9 0.4 2.9 9.86% 1.6 15.08%

2025E 67.3 41.5 19.9 5.9 5.2 31.5 4.14 4.51 6.04 1.7 0.9 0.4 3.0 9.43% 1.8 15.06%

2026E 69.3 42.7 20.5 6.1 2.9 33.3 3.94 4.41 5.77 1.7 0.9 0.3 2.9 8.81% 2.0 14.88%

2027E 69.7 43.0 20.6 6.1 0.6 35.3 3.74 4.31 5.50 1.6 0.9 0.3 2.8 8.03% 2.3 14.55%

资料来源：Wind，国盛证券研究所

5.3地方政府债务的风险总结

地方政府债务压力攀升的根本原因，是地方政府的债务增速过去长期高于地方政府财力的增速，在各类显性债务率预计都将突破警戒线的情况下，降低债务增速，提升财力，地方政府债务才能逐步化解。