2021-2026 年美国合法娱乐性 CBD 销售额及增速

国内：监管政策基本出清，望迎来有序发展。2022年口味烟监管禁令及消费税两大政策落地后，国内市场政策底部清晰。新国标产品转换期国内销售见底，2022年思摩尔国内市场收入22亿元，同比-51.9%，雾芯科技22A/22Q4收入同比-37.4%/-82.1%至53.3亿/3.4亿元。随着有关部门对非法产品整治加严，近几月电子烟门店单店销售额呈现改善趋势。展望2023全年，虽料为思摩尔国际国内收入底部年，但更多新SKU推出带动销售情况逐季向好可以期待，预计中长期来看行业在监管体系下实现稳定有序的增长。

海外：监管执法趋严，利好头部品牌份额提升。伴随PMTA审核进程推进，美国市场格局优化，VUSE、LOGIC和NJOY已过审的核心单品均为思摩尔ODM（VUSE核心单品Alto仍在审核），中长期来看对思摩尔海外业务形成较大利好。但一次性小烟的快速发展短期侵蚀了换弹式小烟的市场。我们估算2022年思摩尔海外市场收入在多重因素影响下同比微增，其中一次性小烟约贡献19亿元。近期欧美监管执法趋严，美国国会对PMTA审核进程强化监管、欧洲部分一次性小烟超注产品遭下架，利好头部品牌合规产品的份额提升。展望2023全年，一次性小烟业务快速放量以及头部品牌客户市占率提升有望带动思摩尔海外收入实现高增。

HNB：IQOS恢复快速增长，盈趣多环节切入有望受益。受俄乌冲突影响，2022年菲莫国际HTU产品出货量前2Q增速有所放缓，Q3/Q4增速逐步回归快速增长，22Q1/Q2/Q3/Q4菲莫国际IQOS产品市场份额分别为7.5%/7.5%/7.7%/8.0%，下半年市场份额提升加快。盈趣科技与PMI合作多年，2022年成功切入从开发设计、到精密塑胶件、到整机组装的全链条业务，加热核心模组已开始小批量出货且公司计划加大产能，我们预计该公司整机业务将于Q3量产，看好电子烟板块对盈趣科技未来两年收入的增量贡献。