【天马科技】禽畜饲料收入体量快速扩张

下游养殖盈利改善，饲料毛利水平有望恢复。短期来看，下游生猪、肉禽养殖行业在经历大面积深度亏损后，2022年下半年普遍迎来了行业性回暖。

此前饲料原料成本大幅上涨，但饲料产品却因养殖业亏损而提价受阻，导致饲料行业整体毛利水平下滑明显。随着下游盈利改善，以及原料成本趋于稳定，饲料行业毛利水平也有望逐渐恢复。

1）特种水产饲料：随着特种水产养殖规模持续增长，饲料渗透率不断提升，特种水产饲料市场还具有较大的成长空间。借助强大的研发实力和鳗鲡料的成功经验，公司有望不断打造优势品种，稳步推进“十条鱼”发展战略，持续扩大特水料市占率。预计2022-24年公司特种水产饲料收入分别17.53/21.04/26.51亿元，同比增速分别14.0/20.0/26.0%，毛利率在饲料原料价格回落下稳步提升，2022-2024年预计分别为18.5/18.5/19.0%。

2）畜禽饲料：畜禽饲料行业未来在成本压力和竞争加剧下将持续整合，大型生产企业话语权将不断增强。公司畜禽饲料产销量目前稳居福建省第一梯队，未来有望持续扩大优势。预计2022-24年畜禽饲料收入分别43.40/50.13/59.53亿元，同比增速分别26.50/15.50/18.75%，毛利率分别6.5/6.2/6.5%。

3）鳗鲡养殖：公司2022年全年预计出鱼超过8000吨。未来随着多个养殖基地陆续建成投产，鳗鱼养殖规模将保持快速扩张。我们预计公司2022-24年商品鳗销量分别为0.81/1.96/2.94万吨，对应鳗鲡养殖业务收入分别6.96/17.53/23.67亿元，同比增速分别980/152/35%，毛利率分别40.30/48.75/39.58%。

4）烤鳗：公司“鳗鲡堂”牌烤鳗目前已经具备较强的品牌势能，产品畅销海内外60个国家和地区，随着公司新建烤鳗产线投产，烤鳗业务将重新恢复增长。预计2022-2024年公司烤鳗业务收入分别2.32/2.68/3.62亿元，同比分别增长-10.57/15.50/35.00%，毛利率分别0/5.00/8.00%。